2026年3月31日，曾冲刺深交所创业板IPO的北京数聚智连科技股份有限公司向港交所主板递交上市申请，华兴资本为独家保荐人。这家脱胎于蓝色光标（300058.SZ）、2022年9月即已创业板过会的公司，在长达近两年未提交注册后，于2024年7月主动撤回申请。此番转战港股，公司定位为“技术驱动的全链路品牌运营商”，但招股书披露的多项数据，让这一叙事面临多重考验。
业绩坐上过山车，现金流由正转负
数聚智连近三年业绩波动剧烈。2023年营收15.93亿元、净利润8048万元；2024年国内电商品牌运营收入下滑，营收降至13.79亿元，净利润骤降88.6%至917万元，毛利率跌破20%。2025年公司紧急开辟海外电商品牌运营新赛道，海外业务收入从零跃升至3.51亿元、占比达21.8%，推动整体营收反弹至16.08亿元，净利润回升至4340万元。
但这一反弹付出了沉重代价。2025年经营性现金流由正转负，从2023年的1.28亿元骤降至-1.41亿元，同比下滑340%，账面现金也从2.13亿元砍半至9646万元。公司解释称，海外业务扩张导致采购量大幅增加，形成了“增收不增现”的尴尬局面。
买断经销压垮现金流，关联交易待厘清
数聚智连以“商品销售”为主要模式，本质上是买断式经销商——从品牌方一次性采购商品、自担库存风险。报告期内，存货余额从2.05亿元攀升至3.51亿元，存货周转天数从64天拉长至93天，资金周转效率持续下滑。
更值得关注的是，2025年公司向北京一凌宸飞科技有限公司采购2.19亿元，该公司法定代表人杜萍对数聚智连开展海外电商业务的子公司存在间接持股，构成关联交易。但招股书对杜萍的背景及双方合作起始时间披露极为有限。关联交易的公允性与透明度，预计将成为监管问询的核心焦点。
股权分散、控制权认定存疑
数聚智连股权结构高度分散。董事长兼CEO熊鲲直接持股16.72%，通过员工持股平台华新蓝创控制11.98%，合计控制28.7%投票权。蓝色光标持股5.35%，险峰旗云持股6%，其余股东持股均在5%上下。
一个耐人寻味的细节是：在创业板IPO时，公司认定熊鲲为控股股东、实际控制人；但在港股招股书中，熊鲲及华新蓝创仅被认定为“单一最大股东集团”。前后表述不一，可能引发港交所对公司治理结构的追问。此外，蓝色光标曾在2020年以5.62元/股向邓保军等5人转让股份，价格明显低于同期外部股东增资价格，这一“七折交易”曾被深交所问询。
此外，品牌客户流失风险同样不容忽视。创业板IPO时期，欧乐B、雅培两大客户贡献收入一度超过总营收的一半。2020年雅培在合作九年后停止与数聚智连的合作，成为当年收入下滑的重要诱因。对少数核心客户的过度依赖，始终是悬在头上的达摩克利斯之剑。
从创业板过会撤回到港股递表，数聚智连试图借海外新赛道重写增长故事。但业绩波动、现金流告急、关联交易疑云与股权分散等问题若不能得到充分解答，其港股上市之路或将再次面临严峻考验。