4月16日晚，贵州茅台交出了一份打破神话的成绩单：2025年全年实现营收1688.38亿元，同比微降1.21%；归母净利润823.20亿元，同比下降4.53%。据Wind数据，这是茅台自2001年上市以来首次出现营收与净利润双降。
然而，真正令人意外的不只是全年下滑，而是四季度的“深蹲”。就在前三季度营收和净利仍保持6%以上增速的情况下，第四季度营收同比暴跌19.43%，归母净利润更是骤降30.34%。四季度本是白酒的传统销售旺季，这样的表现反差巨大。
但细看之下，这更像一次主动为之的“刹车”。中国酒业独立评论人肖竹青分析指出，茅台第四季度主动降速，通过调节发货节奏缓解渠道库存压力，以维持茅台酒的顺价销售。去年四季度，飞天茅台市场价格持续承压，“双十一”期间部分电商平台补贴价一度跌破1400元/瓶，明显低于1499元的官方指导价，渠道价格出现倒挂。面对这一局面，茅台迅速采取多项控货稳价举措，包括暂停经销商发货、优化产品投放节奏等，通过收缩供给来修复价格体系。一位茅台经销商在社交媒体上坦言，四季度没有飞天到货，全部是分销和配售，经销商层面也出现了亏损。
如果说四季度业绩承压是主动“挤泡沫”，那么茅台的基本盘究竟如何？年报显示，核心产品茅台酒实现营收1465亿元，同比微增0.39%，毛利率仍维持在93.53%的行业顶尖水平。真正拖累整体表现的，是被寄予厚望的“第二增长曲线”——酱香系列酒营收为222.75亿元，同比下滑9.76%。同时，被视为直连消费者重要抓手的“i茅台”平台，全年销售收入同比下降34.92%，直营渠道中的占比从去年的26.75%降至15.41%。系列酒增速放缓、线上渠道遭遇瓶颈，构成了茅台此番业绩承压的两大结构性短板。
值得注意的是，就在年报发布同日，华福证券、华泰证券等多家机构仍给予茅台“买入”评级。华创证券认为，此次业绩波动如实反映了白酒行业的困局，同时也是茅台推动“破釜沉舟”式市场化转型的契机。茅台自身也在年报中明确，2026年将紧紧围绕“坚持以消费者为中心，全面推进市场化转型”的主题，构建“随行就市、相对平稳”的自营体系零售价格动态调整机制。
另一个值得关注的信号是，茅台在业绩承压的年份，反而加大了分红力度。公司拟派发2025年度现金红利350.33亿元，全年预计派发现金红利650.33亿元，占归母净利润的79%，分红比例较上一年度提高了4个百分点。茅台也没有像往年一样设定2026年的具体增长目标，这在外界看来，是一种从追求规模数字转向务实改革的姿态。
2025年白酒行业整体量、价、利齐跌，行业连续第九年产量下滑，多数上市酒企业绩跌幅集中在30%至40%区间。茅台作为行业龙头，其罕见业绩双降既是行业深度调整的缩影，也折射出高端白酒从规模扩张向价值深耕转型的必然阵痛。